宋城演艺：一杯变了味的“白水”

“我毫无疑问的会选择白水，因为白水是天地之精华。我觉得文化企业要给大家创作的作品就是要成为人们不可缺失的精神文化产品，它是透明的，是必需。”在一次专访中，记者将文化企业比作一杯饮品，并给了宋城演艺创始人黄巧灵3个选项——咖啡、茶、白水。

(相关资料图)

黄巧灵的选择，将其与众不同的思维模式体现的淋漓尽致。在他的带领下，宋城演艺(SZ:300144)这杯“白水”，一路披荆斩棘，凭借“主题公园+文化演艺”的商业模式，逐步成长为A股市场的“旅游演艺第一股”，总市值稳居旅游板块首位。

然而，自2017年以来，宋城演艺的业绩增速开始放缓，股价也始终处于横盘震荡状态。与此同时，自2016年开始，实际控制人黄巧灵及其一致行动人进行了多次减持，宋城演艺的业务扩张也频频遇阻，并频繁收到证监会的问询函或关注函，甚至于2022年财报还被出具了非标准审计意见。

宋城演艺这杯“白水”，味道变了。

宋城演艺诞生于中国主题公园发展史上最大的泡沫期。彼时，“锦绣中华”、“世界之窗”、“中华民俗文化村”等一批“先行者”的成功，掀起了主题公园的建设浪潮。公开数据显示，1990-1994年间，中国先后出现了2500多个主题公园，总投资规模高达3000亿元。

然而，资本的蜂拥而至，导致市场供给在短时间内大幅提升，在需求端增长有限的情况下，无序的市场竞争以及高昂的运营成本，让多数主题公园最终难逃破产的命运。例如，总投资规模高达1.1亿美元的福禄贝尔科幻乐园，仅运营1年多便寿终正寝。

不过，此时的黄巧灵，却看到了商机。1994年，黄巧灵力排众议决定以《清明上河图》为蓝图，在杭州斥资亿元修建宋城景区。与多数主题园区只有建筑主题而缺乏文化主题不同，宋城景区的核心在于文化。用黄巧灵的话讲，“建筑是骨架，文化才是灵魂”。

自此，宋城演艺“主题公园+文化演艺”的商业模式得以确立。

1996年5月18日，宋城景区开园当天便吸引了6万多游客的蜂拥而至。凭借于1997年推出的大型歌舞表演“宋城千古情”，宋城景区仅用三年时间，就收回了所有投资。黄巧灵与他的宋城演艺，也在中国旅游界名声大振。

在大获成功以后，黄巧灵并未就此满足，而是潜心打磨“千古情”，不断的对细节进行改造与升级，努力将其打造成为人们不可缺失的精神文化产品，就像他口中的那杯“白水”。

在黄巧灵的坚持下，“千古情”逐步成为了宋城演艺的“拳头”产品。2010年，宋城演艺借此成功登陆创业板，成为A股市场第一家旅游演艺上市企业。

上市后的宋城演艺，迎来了高速发展期。凭借独特的商业模式，宋城演艺开始大肆扩张。2011-2012年间，其业务触角开始向峨眉山、武夷山、泰山、石林、三亚、丽江、九寨等诸多国内知名旅游景区延伸。

而此时的黄巧灵，也开始疯狂增持宋城演艺的股票，毕竟，他是最了解公司发展前景的人。2012年第四季度，宋城演艺连发三则增持公告，宣布控股股东宋城集团以及黄巧灵拟实施增持计划。截止2013年末，宋城集团的持股数量由2011年末的1.28亿股，提升至1.94亿股(含配股);黄巧灵的持股量由3366万股提升至5127万股(含配股)。2015年，黄巧灵再次增持29.27万股，持股量和持股份额分别达到5156万股和8.675%。

数据来源：公司财报

值得注意的是，自2013年开始，随着三亚项目、丽江项目、九寨项目的陆续开业，宋城演艺的营收规模由2012年末的5.86亿元提升至2016年末的26.44亿元，归母净利润由2.57亿元提升至9.03亿元，复合增速分别达到45.74%和36.95%。

在此期间，宋城演艺的股价也一路狂飙，总市值由2013年初的63亿元飙涨至2015年最高580亿元，涨幅高达815%。可见，黄巧灵的买入时机，恰到好处。

然而，正当A股投资者为黄巧灵和宋城演艺独特的商业模式和优秀的经营业绩欢呼雀跃之时，黄巧灵却在悄然“撤退”。2016年11月23日，宋城演艺发布公告称，宋城集团、黄巧龙、刘萍合计减持公司股份6400万股，占公司总股本的比例达到4.4059%。其中，黄巧龙、刘萍为黄巧灵的一致行动人。

2020年，黄巧灵、黄巧龙、刘萍再次祭出减持计划，三人合计减持宋城演艺股份 5220万股，占公司总股本的比例为2.00%， 对于减持原因，公告宣称为自身资金需求。

2022年，宋城集团、黄巧灵、刘萍又通过协议转让的方式，向金研宋韵转让合计1.31股宋城演艺股票，占总股本的比例高达5.01%。

三轮减持，宋城集团、黄巧灵及其一致行动人合计套现约47.99亿元。

巧合的是，自2017年开始，宋城演艺的经营业绩开始逐渐失速，2019年营收和扣非净利润甚至出现了负增长，虽然纵有九寨沟地震和六间房出表的影响，但其它业务增速的放缓甚至负增长是不争的事实。

这一次，黄巧灵的卖出时机，同样恰到好处。

02 从成长到瓶颈

回首宋城演艺的成长史，离不开黄巧灵独特的商业眼光。创立伊始，很多媒体人批评黄巧灵不应该将宋城景区建在西湖边上，而应选择宋城遗址凤凰山，甚至还提出了“假宋城在笑，真宋城在哭”的论调。

不过，黄巧灵对此却不为所动，因为已经进行了深入市场调研的他深知，在那个交通还不发达的年代里，倘若将投资巨大的主题公园选在远离闹市的“荒郊野岭”，几无成功的可能。

与此同时，黄巧灵并没有像那些“英勇就义”的竞争对手一样，单纯的依靠光鲜亮丽的“外表”和铺天盖地的广告营销，而是努力还原宋城的“本真”。在宋城景区如火如荼的兴建之时，黄巧灵和他的团队，在全国范围内招募了大量流散在民间的匠人，使得打铁、活字印刷、编草鞋等在古装剧中的人物和场景，活灵活现的展现在游客面前。

此外，黄巧灵还效仿迪士尼，将文化表演引入宋城，创作了《亲皇迎亲》、《抛绣球招婿》等多个娱乐性、参与性极强的节目，随后由其创作的“千古情”系列，更是成为中国旅游演艺史上的标杆级产品，并一直延续至今。

当然，宋城演艺的成功秘诀，还不仅于此。与竞争对手相比，宋城演艺的项目投资规模相对较低，演出场次更多，因此经营效率更高。对比同样拥有演艺业务的丽江股份，宋城演艺的总资产周转率优势显著，近些年始终保持在0.3以上，而丽江股份则在0.2-0.3之间。

而在营销上，宋城演艺与旅行社高度绑定，成立初期主要以团客为主，有效保证了稳定的客流量。随着品牌知名度的不断提升，近些年来宋城演艺的散客比例也稳步提升，继而带动了客单价的提升。

更为重要的是，宋城演艺的商业模式具备极强的复制性，在文化属性的加持下，更是受到了各地地方政府的青睐。例如，上市之后宋城演艺相继受到峨眉山市政府、武夷山市政府、石林县政府的邀请，在当地投资兴建旅游演艺项目，这也是宋城演艺能够实现快速扩张的关键原因之一。

市场买单、政府青睐，黄巧灵和他的宋城演艺也全面进入高速成长期。也恰是在那段时期，宋城演艺让旅游行业和资本市场，见识到了其商业模式的竞争力。与众多旅游企业盈利能力的起伏不定相比，宋城演艺表现出了极强的稳定性，毛利率和净利率始终保持在60%和30%以上，净资产收益率更是在财务杠杆大幅下降的情况下，连续五年保持在15%左右。

不过，黄巧灵宣布减持的2016年，可以说是宋城演艺经营业绩的拐点。当年，虽然营收增速和归母净利润增速分别达到56.05%和43.10%，但业绩增量主要由数字娱乐平台业务，即收购六间房贡献，而旅游演艺业务的收入增速则低于总营收增速，杭州宋城旅游区甚至出现了负增长。

显然，宋城演艺的核心业务遭遇了成长瓶颈。

一方面，旅游演艺业务对于客观环境的要求颇高。例如，在上市初期的扩张项目中，泰山、武夷山、石林项目先后折戟，其核心原因或许在于相比于三亚、丽江，上述项目所在城市的旅游目的地属性相对较弱，且具有显著的季节性特征，客流量不够稳定。

另一方面，像杭州、三亚、丽江等成功的项目，均需经历1-2年的市场培育期，但随后便会遭遇流量“天花板”。这既说明“宋城”和“千古情”的品牌知名度仍有待提高，又说明在复购率、旅游时长乃至增值服务等方面尚存缺陷。

此外，宋城演艺在新业务的拓展上，同样值得商榷。像六间房所在互联网演艺领域，直到近些年市场格局才逐步稳定下来，投资风险颇高。后来，宋城演艺通过股权置换的方式，将其转让给密境和风，并于2021年计提了长期股权投资减值。更令人始料未及的是，由于六间房的控股股东花房集团被立案调查导致部分账户冻结，宋城演艺的2022年财报被出具了非标准审计意见。

耐人寻味的是，据宋城演艺披露，刚刚过去的“五一”假期，开业景区的场次、人次和收入分别恢复至160%、127.03%、121.41%。与此同时，上海、佛山项目也将于第三季度开业。此外，宋城演艺也推出了更多符合年轻人口味的新节目，并融入了大量科技元素，例如全息秀《幻影》、亲子剧《WA!恐龙》、光影秀《my all》、大型骑乘式互动VR项目《太虚幻景》等。

但与之形成鲜明对比的，则是股价的跌跌不休。自4月4日以来，宋城演艺的股价在短短24个交易日里，由最高17.31元/股一路下跌至最低12.75元/股，跌幅高达26.34%。在宋城演艺刚刚发布的投资者活动记录表中，投资者对此也颇为担忧，其中有两个问题均与公司是否存在“暴雷”的可能性有关。

当然，短期内股价的波动并不代表A股市场对宋城演艺失去了信心，宋城演艺的竞争力、成长性犹在。只是，黄巧灵的频繁减持，以及业绩的下滑，的确说明宋城演艺这杯“白水”，变了味道。

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