全球金融危机四伏，内需增长是关键！经济学家连平：房地产是“重点产品”

本文来源：时代周报 作者：何明俊

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2023年，全球金融市场依旧充满了不确定性。硅谷银行破产、瑞士信贷爆雷等系列事件吸引全球目光，悄然累积多时的市场风险如同定时炸弹。

在美联储加息周期压力叠加各类“黑天鹅”事件之下，全球经济环境不确定性进一步放大。对于投资者而言，这意味着投资难度继续升级。世界银行行长马尔帕斯在IMF与世界银行2023年春季会议的一场媒体电话会上表示，今年全球经济整体疲软，但中国将是例外，预计2023年中国国内生产总值（GDP）增速超过5%。

然而，美联储加息周期是否将迎来重大转折？作为中国经济支柱之一的房地产市场，又将走向何方？2023年中国经济如何实现高质量发展？近日，时代周报记者就全球经济的焦点话题专访了中国首席经济学家论坛理事长、植信投资首席经济学家兼研究院院长连平。

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发达国家经济大概率走向衰退

时代周报：近期，硅谷银行危机等国际金融事件吸引了全球目光，市场都担忧可能存在的风险。美联储加息周期是否将迎来重大转折？

连平：回顾历史，可以发现每轮美联储从加息到接近尾声，美国经济往往开始降温甚至陷入衰退，体现为失业率上升和通胀下降；伴随金融市场的剧烈波动，甚至触发金融风险。

经济降温和金融风险又往往相互强化，形成经济危机。这是因为随着紧缩货币政策持续，利率逐步攀升，流动性不断收紧，国际利差扩大，经过一段时间的发酵，经济过度冷却，金融市场变得敏感而脆弱，此时容易爆发金融危机。

去年至今，美国经济衰退和金融风险迟迟没有兑现，是因为加息幅度尚未到达临界值以及存在滞后效应。近期，美欧银行的爆雷向市场传递了一个信号：在美联储紧缩货币政策下，全球经济金融市场运行可能已经处在风险爆发的临界值。

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当前，美联储货币政策两难问题突出，美联储正面临三重压力相互挤压。美国通胀居高不下，需要美联储继续执行紧缩货币政策，特别是2月核心通胀率保持在5.5%高位，使得美国当前的实际利率依然为负。这种情况下，要实现美联储2%的长期通胀目标，短期内可能性不大。尤其是当前美国失业率低位徘徊，已经连续13个月低于4%，说明美国劳动力市场紧张，“工资-通胀”螺旋存在较高的粘性，还需要保持货币政策的紧缩态势。

美国经济衰退迹象已现，金融市场也因利率高企变得脆弱、敏感。

近期，硅谷银行、签名银行和第一共和银行等金融机构爆雷，中小银行流动性持续承压。美联储之前大放水，使得美国银行业存款激增，而贷款需求不足，美国银行业购买了大量美债，这些美债在当时看来无疑是最安全的资产。但去年3月以来，美联储开始大幅加息，美债价格下行；同时储户转移存款以赚取更高收益，使得美国银行业的资产负债两头被挤压，造成了中小银行因流动性问题爆雷的局面。而只要利率维持高位，这些风险必然持续存在。随着欧洲金融风险逐渐显现，美欧之间金融风险相互传染，美联储稳金融的压力更大。

另一方面，议息会议声明中预测2023年的经济增长率为0.4%，意味着如果继续加息，经济增长率可能继续下行，甚至可能降至负值。更为重要的是，经济下行和金融风险释放可能相互交织、相互影响、相互强化，使得美联储进一步陷入被动境地。这些都要求美联储货币政策适时转变方向，寻求向松调节的窗口时机。

可见，美联储现阶段依然将抗通胀作为主要目标，但防衰退和稳金融的重要性明显上升。虽然美联储货币政策不可能马上180度大转弯，但继续加息的动力已经大为减弱。即使美联储10位成员认为年内还有0.25%加息的空间，也意味着本轮美联储加息进程已经进入尾声，美国货币政策正在进入逐步转向的过程。

时代周报：如何看待当前的国际经济环境？

连平：世界经济下行压力显著增大，高通胀削弱消费能力和投资信心。

美联储大幅加息，抬高企业融资成本，金融机构风险偏好下降。近期美国区域性和中小银行负债端存款流失、资产端债券下跌以及瑞士信贷银行被瑞银集团收购等“黑天鹅”事件，引发了一系列流动性危机，加剧了投资人的避险需求，市场风险偏好下降。这也从根本上突显美联储加息的副作用，高利率加剧流动性分层，对金融机构造成不对称冲击，资质较弱的中小银行机构最容易暴露风险。

金融业危机四伏导致市场预期谨慎，消费收缩，投资保守。在欧美银行业危机的影响下，全球金融业的不确定性致金价飙升。3月份以来，金价累计涨幅近8.9%，为2020年7月以来最佳表现。同时原油作为风险资产，近期的油价大跌更多是情绪性的释放。欧美金融危机的发酵降低了投资者的风险偏好，也会对国内政策预期产生影响。

全球经济下行预期增强，发达国家经济大概率走向衰退。

黄金的新一轮牛市才刚刚开始

时代周报：近期国内外避险情绪高涨，如何看待金价上涨现象？如何看待金价短期和中长期的投资价值？

连平：黄金和美元资产都可以作为全球范围内的避险资产。通常来说，美元指数走高，金价就走低，反之亦然。美联储紧缩的货币政策会导致美元指数走高，而促使美联储实施紧缩性货币政策的重要因素就是通胀。

美元长期走弱已成大概率事件，黄金在国际货币体系中的地位不断提升。零利率和量化宽松政策的扩大化和长期化，将在全球范围内引发不断增长的通胀预期，而对货币购买力持续下跌的担忧则会反向提升黄金的保值需求。美元国际货币体系地位的衰落也将增强黄金的国际储备功能。IMF数据显示，美元在全球外汇储备中的份额已从2000年72%下降到了2021年4月的59%。在没有其他信用货币可以替代美元地位的情况下，黄金的地位提升也变得顺理成章。

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美元资产泡沫化加剧，风险释放似乎只是时间问题。美国股市当前的繁荣是建立在经济复苏放缓、通胀威胁加剧等基本面问题之上的，美联储宽松货币政策提供的充裕流动性和投资者对资产价格上涨的乐观预期，是支持此轮繁荣的核心变量。目前美股市场部分股票的估值已经到了乐观都不足以形容的高位。

随着美联储货币政策转向，流动性支柱已开始动摇。未来一旦乐观预期转向，美元资产风险释放将会促使更多资金流入黄金市场，支撑黄金价格加速上涨。

市场对加密货币的质疑声不断，导致其不可能成为黄金资产的长期替代。去年5月，中国央行联合三大协会发布公告，明确有关机构不得开展与加密货币相关的业务。作为全球电子商务交易规模首屈一指的国家，中国监管机构对加密货币的态度具有很强的示范效应，未来加密货币发展的前景很难变得乐观，避险投资者长期再次转向黄金也成为大概率事件。

从长期技术面分析，黄金的新一轮牛市可能才刚刚开始。牛市并非一飞冲天，从黄金市场历史来看，每一轮牛市中，金价都会有修正，盘整后才会再次走高。和前两轮大牛市比较，目前的黄金市场有好几个相似之处，包括美国预算赤字高企，货币供应量大增，美联储资产负债表高涨。这一次和上两轮唯一不一样的是美元没有在周期性熊市里，但在美国债务高企、利率持续低迷的情况下，这种情况是很容易出现变化的。这一次可能和上世纪70年代更相似，因为目前的经济环境比起上次金融危机时通胀更高，实际利率又在负值，因此金价自2020年以来的下行可能只是阶段性调整。

时代周报：去年人民币面临较大的贬值压力，在“7”的关口博弈。当前国际经济环境复杂多变，从短期和中长期看，如何看待人民币走势？

连平：目前来看，国内经济基本面向好发展，多个有利因素支撑人民币汇率全年升值走势。

经济回暖和政策支持将对人民币汇率升值形成良好支撑。1-2月经济恢复呈现良好态势，工业生产增速加快，消费由降转升，固定资产投资尤其房地产投资超市场预期。各项宏观政策也更具扩张性、连续性、针对性和统筹性，支撑国内经济实现稳中求进的增长目标。

国际收支格局有助于人民币汇率基本稳定。经济预期好转有助于跨境资本流入，减缓资本账户的逆差压力。3月以来，北向资金净流入约30亿元。虽然今年出口下行压力较大，但出口下行并不必然导致经常账户逆差和人民币汇率贬值。

而物价稳定也支撑着人民币内在价值。从相对物价角度看，美国通胀粘性仍强，核心CPI高居5.5%，但我国基于稳健货币政策和物价保障机制，全年通胀水平可控。根据购买力平价理论，人民币相对较高的购买力对汇率起到支撑作用。

当前美元的上行空间受风险事件压制，对人民币汇率造成的贬值压力有所缓和。

此外，外汇市场中的人民币需求提升。当前人民币国际化积极推进，人民币贸易结算和资本账户可兑换项目逐步开放，都将提升外汇市场对人民币的需求。在国际收支顺差、国内经济向好发展和支持政策的有序推进下，人民币汇率具备保持稳定的基础。但在美联储加息不确定性增大的情况下，美元的阶段性震荡可能对人民币汇率产生扰动。从中长期来看，国内经济稳增长将是人民币汇率走势的关键支撑，全年人民币总体看涨。

房地产资金转移至资本市场是趋势

时代周报：如何看待“房地产资金转移到股市”这个说法？

连平：中长期来看，就是这样的走势。按照央行公布的数据，居民财富在房地产市场主要以住房形式表现出来，资产比例达到60%-70%。由于房地产不像过去那样快速增长，这必然会导致许多资金从中抽出，新的资金流入速度也会放缓。

长期来看，房地产市场资金将逐步流出，主要流向证券市场。从居民财富结构来看，房地产资产占比太高，逐步下行比较合理。参考国外，合理的房地产资产占比也就30%-40%。

这是一个长期的过程，并非说房地产市场马上变向。但若10年后回头来看，可能就会有比较明显的变化了。这个长期趋势表明资本市场未来有很好的成长空间。

时代周报：2023年，基建投资火热。房地产行业未来会怎么走？房价如何分化？

连平：短期来看，房地产这一轮的复苏是明朗的，但弱于前几轮。长期来看，房地产市场一定程度上进入存量时代，潜在的增长空间相对小一点，加上房住不炒政策已推行多年，本轮政策的支持力度相对于前几轮也要小一点。

这两年来，房地产市场波动比较大，购房预期相对较弱。此外，城市间的分化更加明显。我在全国走访，看到有很多三四线城市房价下跌明显，但我居住的上海，房价基本上没有下跌甚至还微涨，所以房价分化是比较明显的。从供需关系来说，位于经济发达地区、都市圈、城市群等的城市，住房需求会持续处于增长状态，甚至供不应求。但在小城市、偏远地区、经济不发达地区，由于需求不足、供给偏多，将来房地产市场可能难以得到发展。

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不过，我对未来房地产市场并不悲观，不会像市场预期那样不断下行。前20年，房地产市场发展比较快，接下来10年依然会保持一定增速，只是没有像以前那么热而已。

有两个因素将成为推动房地产市场进一步发展的主要动力来源。一个是人口流动。当前城镇化水平较低，人口还会继续流动。未来，农村及中小城市人口可能会继续朝着经济比较发达的地区流动，城镇化水平继续提升，会产生新的购房需求。另外一个是人均GDP水平上升，产生改善性需求。这一点在许多经济发达的城市已经显现出来。将来，收入水平上去了，改善型住房需求一定会增长。

中国经济平稳增长关键靠内需

时代周报：中国经济的高质量发展具体体现在哪些方面？

连平：高质量发展有五个维度是需要持续推进和改善的。

第一个是科技创新。高科技可以推动效率提高、效益改善、结构优化等。中国长期以来重视高科技发展，但近年来有很多技术领域发展受限，说明我们还有许多短板、不足，需要奋起直追。好在我们已经有了一定的基础，比如重新设立科学技术部进行科学发展的规划，由它来进行督导、分配资源等。高科技对中国经济高质量发展的推动作用，在未来三五年就会有明显的效果。

第二个是标准提高。工业有工业的标准，消费品有消费品的标准，服务业有服务业的标准。当前，我们许多领域的标准与发达国家相比较低。我认为，我们国家的标准制定应该设定计划或者规划，逐步达到与发达国家一致的标准。没有高质量的标准体系就谈不上高质量的发展。如果不把标准提上去，高质量发展就是一句空话，所有经营活动、服务活动都只能在低质量的水平上运行。

第三个是效率提升。我们在制造业领域的很多方面都已经超过了发达国家，比如高铁、造船等，但在一些有关经济长期发展的重要领域，效率还有待进一步提升。

第四个是结构调整。现在的经济结构经过几十年发展在不断地优化，但问题仍然存在，包括企业结构、三次产业结构、出口结构等。互联网发展以后，与信息技术有关的服务业也得到了快速发展，所以产业结构有必要持续地进行调整。

最后一个是企业要提增效益，这一点可能是中国在高质量发展中的一个短板，企业需要不断通过体制机制改革来加以改进。

时代周报：在高质量发展中，金融“活水”的赋能不可或缺。作为四大一线城市之一，广州的金融业应如何发力？如何推动金融行业的高质量发展？

连平：深圳、上海是有市场体系的金融中心，北京是金融监管中心。深圳、上海都有交易所，北京现在也有了北交所，广州要走这条路可能难度非常大。

我觉得，广州要从自己的实际出发来推动金融业发展。金融一方面要支持实体经济，另一方面金融市场有自身的运行规律。要使广州金融业保持一个良好的水平，关键在于是否能很好地为实体经济提供服务。

广州的金融业应该和实体经济的高质量发展结合起来。首先，引入和培育一批成功企业，包括民企、国企等各类大中小型企业。特别是国家大力支持的“专精特新”发展方向，这类企业的发展会产生许多对金融业的需求。比如专精特新这类高科技创新型企业，最初是需要风投给予支持，这本身就是金融支持。在起步的过程中，银行也可以给予一定的融资支持。再往前走，如果企业成功上市了，可以从股票市场上获得直接融资。

企业获得融资，在哪里经营就在哪里运作，当地市场就引来了“活水”。如果广州有大批这样的企业上市，从资本市场获得的融资都将留在广州。当这些“活水”达到相当规模时，会给当地银行业注入资金，银行又更有能力通过信贷投放给企业。

这样一来，当地风投市场做起来了，直接融资资本市场也做起来了。广州金融业的发展必须是以为实体经济提供服务、支持实体经济为出发点的，把这两者结合起来，广州的金融业才能够得到发展，才会有更多的动力来推动高质量发展。

时代周报：和国际经济环境相比，中国经济需要更好地找到发展道路。在全球动荡的经济环境下，中国要怎么做才能保持经济稳健发展？

连平：内需要稳定发展，这是最关键的。现在外部环境的不确定性较大，美国、欧洲经济衰退迹象愈发显现，滞胀风险和金融风险并存。在这种情况下，要保持经济平稳增长，关键是要靠内需。从“三驾马车”的角度来看，拉动经济增长主要靠投资和消费，其中一个关键则是房地产。

投资在内需稳定发展中发挥着“压舱石”的作用。从全年整体来看，6%左右的投资增长应该是有可能实现的。当前基建投资、制造业投资都保持着较快的增长，预计今年在国家政策的支持下，制造业投资可能达到7%~8%的增长水平，基建投资可能达到9%~10%的增长水平。这两方面的投资保持较快增长没有太大的问题。但房地产投资增速有可能还是负值，虽然已经开始回升，但回正仍颇有难度。

消费今年有明显反弹。在整个经济增长中，消费是最为重要且占比最高的。消费要回升，需要收入增长，那么就要恢复民营企业、中小微企业的信心，让他们能够得到平稳健康的发展，老百姓的收入才能改善和增长，消费需求才能得到有效的释放。目前来看，消费要回升到疫情前5%~6%的增长水平，还需要进一步努力。

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如果从产品角度去推动消费增长，那房地产就是“重点产品”。如果房地产能够恢复、销售明显增长，那么今年消费会朝着进一步回升的态势发展。房地产能够恢复到什么水平是关键，所以政策还要继续在需求和供给方面都给予支持。因为房地产作为最大的耐用消费品，住房成交后，会拉动一系列相关领域的消费，包括汽车、装潢、家具等，房地产直接或间接影响到的领域大概占到GDP的30%左右。

出口方面，由于外部环境不确定性较大，所以出口总体将会承压。不过我们的出口仍有望改善，主要是出口的韧性强；近年来，我国出口市场多元化战略达到了预期效果，对欧美出口占比下降，取而代之的是对中东、东南亚等地的出口保持较快增长。

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